Tintirea inflatiei

Tintirea inflatiei

Tintirea inflatiei (inflation targeting) este o strategie de politica monetara care urmareste mentinerea ratei inflatiei in apropierea unui anumit nivel definit cu anticipatie. Aceasta strategie  a fost adoptata in anii '90 de un mare numar de tari: Noua Zeelanda (1989), Chile (1990), Canada (1991), Israel (1991), Anglia (1992), Suedia (1993), Finlanda (1993), Australia (1993), Spania (1994), Cehia (1998), Polonia (1999), Ungaria (2001) etc. In general, strategia a fost incununata de succes: in toate cazurile, rata inflatiei a scazut dupa adoptarea noului regim - ceea ce, in fond, reprezinta motivul esential pentru care acesta a fost adoptat

La ora actuala, strategia respectiva se aplica mai mult sau mai putin explicit in zona euro, SUA, Africa de Sud, Brazilia, Chile, Columbia, Coreea de Sud, Mexic, Peru, Filipine, Thailanda etc. In Romania, tintirea inflatiei a fost introdusa in anul 2005.

Utilizarea tintirii inflatiei se bazeaza pe urmatoarele doua argumente:

1) In conformitate cu ceea ce se numeste "noua macroeconomie clasica", avantajele unei politici monetare expansioniste sunt tranzitorii, pe cand consecintele negative in termeni de inflatie sunt durabile. Ca urmare, este necesar ca autoritatile sa duca o politica monetara neinflationista. Or, in masura in care angajamentul guvernului in acest sens nu este credibil, este necesar ca banca centrala sa fie independenta, pentru a contracara ea anticipatiile inflationiste. Importanta independentei bancii centrale pentru eficacitatea politicii monetare a fost demonstrata matematic de Barro si Gordon, intr-un cunoscut articol aparut in anul 1982[2].

2) In masura in care anticipatiile joaca un rol fundamental in formarea preturilor, este important ca banca centrala sa fie credibila in intentia sa de a limita inflatia. Intr-adevar, stabilirea unei tinte privind inflatia permite publicului sa judece cu usurinta eficacitatea bancii centrale, iar o banca centrala credibila are mai multe posibilitati de a-si aplica politica. Acest rationament, care face o legatura intre respectarea anumitor reguli si credibilitate, a fost expus de F. Kydland si E. Prescott, intr-un articol din 1977[3].

Tintirea directa a inflatiei se aseamana cu controlul agregatelor monetare, in sensul ca, in ambele cazuri, deciziile de politica monetara depind de previziunile bancii centrale cu privire la inflatie. Cu toate acestea, din alte puncte de vedere, strategiile respective sunt foarte diferite.

1 Continutul strategiei tintirii inflatiei

Tintirea inflatiei poate fi definita ca fiind " acea strategie de politica monetara, care se caracterizeaza prin anuntarea publica a unui anumit obiectiv cantitativ (marja de variatie) privind rata inflatiei, valabil pentru una sau mai multe perioade, precum si prin proclamarea reducerii inflatiei ca principal obiectiv, pe termen lung, al politicii monetare"[4].

Alte trasaturi importante ale acestei strategii sunt considerate de autorii citati efortul de a comunica publicului planurile si obiectivele autoritatilor monetare, precum si, in unele cazuri, mecanismele de sporire a responsabilitatii bancii centrale pentru atingerea obiectivelor respective.

In literatura, exista numeroase alte definitii ale strategiei "tintirii inflatiei", care, intr-un mod sau altul, invedereaza urmatoarele elemente:  

a) stabilitatea preturilor ca principal obiectiv al politicii monetare;

b) anuntarea unui obiectiv privind rata inflatiei formulat in termeni numerici;

c) stabilirea unui obiectiv privind rata inflatiei valabil pe termen mediu, cuprinzand una sau mai multe perioade de referinta;

d) comunicare intensa cu publicul;

e) adoptarea unei reguli de politica monetara specifice, referitoare la cresterea nivelului general al preturilor;

f) previzionarea inflatiei si a cresterii PIB si publicarea datelor respective;

g) armonizarea politicii monetare cu politicile guvernamentale ("dependenta prin obiective");

h) independenta instrumentala si responsabilitatea bancii centrale.

Rezulta ca tintirea inflatiei este o strategie de politica monetara prin care banca centrala isi stabileste ca obiectiv final stabilitatea preturilor, fara a recurge in acest scop la obiectivele intermediare traditionale referitoare la agregatele monetare, oferta de moneda, cursul de schimb etc. Dupa cum se apreciaza intr-o importanta lucrare consacrata acestui subiect, aparuta sub egida BNR, aceasta strategie reprezinta o modalitate de reconciliere a extremelor, in sensul ca imbina constrangerea impusa la nivelul obiectivului cu o anumita marja de flexibilitate la nivelul instrumentelor utilizate de autoritatea monetara^[5].

Faptul ca un mare numar de tari au adoptat strategia tintirii inflatiei se explica prin avantajele acestei strategii. Aceste avantaje pot  fi sintetizate astfel:

a) strategia este conforma cu principiul stabilitatii preturilor, care a triumfat in teoria si practica economica actuala;

b) este simpla (in teorie);

c) s-a dovedit a fi performanta.

Elementele operationale

Tintirea inflatiei este un cadru de politica monetara care obliga banca centrala sa asigure o inflatie redusa, nu o reteta precisa de atingere a acestui obiectiv. Procesul consta, in esenta, in urmatoarele faze si operatiuni:

1) banca centrala stabileste un obiectiv privind rata inflatiei (nivel-tinta sau coridor-tinta);

2) politica monetara se realizeaza cu instrumentele obisnuite (taxa de rescont, operatiunile open market,  rezervele obligatorii etc.);

3) banca centrala previzioneaza evolutia inflatiei;

4) in functie de diferenta intre previziuni si tinta, se ajusteaza  politica monetara.

1) Prima faza a aplicarii strategiei tintirii inflatiei este, in mod normal,  stabilirea de catre banca centrala a unui obiectiv privind rata inflatiei (nivel-tinta sau coridor-tinta) si publicarea unui comunicat comun al bancii centrale si guvernului (reprezentat, de obicei, de ministerul de finante), prin care se face cunoscut obiectivul respectiv, precum si perioada de timp in care se prevede atingerea acestuia (de exemplu, o rata anuala a inflatiei de 3,5% +/- 1 % pentru urmatorii doi ani).

2) A doua faza este atingerea propriu-zisa a obiectivului anuntat privind inflatia, proces care se realizeaza cu instrumentele de politica monetara aflate in mod obisnuit la dispozitia unei banci centrale moderne (taxa de rescont, open market, rezervele obligatorii etc.).

In aceasta privinta, esentialul este ca banca centrala sa fie libera sa-si aleaga instrumentele pe care le considera adecvate in raport cu obiectivul fixat; ea este insa obligata sa publice regulat informatii cu privire la deciziile sale si la modul de fundamentare a acestora. Aceasta transparenta contribuie la reducerea incertitudinilor cu privire la orientarile viitoare ale politicii monetare, intarind, prin aceasta, credibilitatea bancii centrale.

In aceste conditii, se poate spune ca tintirea inflatiei constituie un cadru de aplicare a politicii monetare intr-un regim de libertate supravegheata. Aceast cadru se bazeaza pe reguli, deoarece stabilirea unei tinte explicite privind inflatia obliga banca centrala sa aplice o politica riguroasa, insa lasa totodata bancii centrale libertatea de a-si alege modul de utilizare a instrumentelor de care dispune, ceea ce ii confera o anumita marja de manevra pentru a face fata eventualelor socuri endogene si exogene.

3) Banca centrala previzioneaza evolutia inflatiei,  ceea ce necesita o buna cunoastere a procesului de transmisie, folosirea unor modele teoretice si econometrice adecvate, existenta unor date statistice consistente, care sa permita estimarea unor legaturi stabile intre inflatie si celelalte variabile macroeconomice, existenta unor piete de capitaluri functionale, capabile sa furnizeze, in timp util, informatii corecte bancii centrale, ca raspuns la actiunile acesteia etc.

4) In fine, in functie de diferenta intre previziuni si tinta, se ajusteaza in mod corespunzator politica monetara. Intr-un caz tipic de tintire a inflatiei, banca centrala isi regleaza instrumentele - de exemplu, rata dobanzii de referinta - la o data calendaristica stabilita cu anticipatie, si anume in asa fel incat rata previzionata a inflatiei - de exemplu, rata anuala a inflatiei pentru anul in curs - sa se situeze cat mai aproape de obiectivul stabilit.

Se poate, deci, afirma ca rata previzionata a inflatiei serveste ca obiectiv intermediar, in sensul ca ecartul intre rata previzionata si rata-tinta determina actiunea care urmeaza a fi intreprinsa. Acesta abordare prospectiva este, evident, recomandabila, avand in vedere decalajele (lags) lungi si variabile care intervin intre momentul modificarii instrumentelor monetare si materializarea efectelor respective asupra obiectivului strategic final. Spre deosebire de aceasta, o abordare de tip post factum, adica una care consta intr-o reactie la inflatia trecuta sau actuala este, prin definitie, o strategie aplicata cu intarziere, care sporeste riscul de variabilitate a inflatiei si a productiei.

Eseu: Subsistemul metodologic managerial Lucrare: Oboseala in munca - cauzele oboselii

In practica, banca centrala decide orientarea viitoare a politcii sale monetare pe baza informatiilor furnizate de un ansamblu de indicatori (de exemplu, rata inflatiei previzionata, obtinuta cu ajutorul unor modele macroeconomice structurale), a unor  metode relativ mecanice (de exemplu, analiza vectorilor autoregresivi) sau mai nuantate (de exemplu, rezultatele anchetelor cu privire la anticipatiile inflationiste). De asemenea, autoritatile monetare tin seama de evolutia variabilelor monetare si financiare-cheie, cum ar fi, masa monetara, volumul creditului, structura ratelor dobanzii in functie de criteriul scadentei, preturile activelor financiare, conditiile pietei muncii etc. Necesitatea recursului la instrumentele de ajustare devine evidenta in cazul in care doi sau mai multi indicatori sugereaza ca inflatia va depasi, probabil, tinta.

3. Tintirea inflatiei si transparenta

Politica monetara este cu atat mai eficienta, cu cat pietele inteleg mai bine obiectivele si legaturile dintre aceste obiective si masurile prescrise. Transparenta joaca astfel un rol-cheie, indicand pietelor ca banca centrala se simte responsabila de rezultatele pe care le obtine, ceea ce favorizeaza, la randul sau, o mai mare disciplina in conceperea si aplicarea politicii monetare. Transparenta joaca, de asemenea, un anumit rol in tintirea nivelurilor diverselor variabile monetare, in masura in care obiectivele strategice, inclusiv tintele intermediare, sunt publicate.

Din aceste motive, partizanii tintirii inflatiei pledeaza pentru comunicare permanenta si in conditii de transparenta maxima a bancii centrale cu publicul. De altfel, anuntul explicit privind tinta inflatiei este mai usor de inteles de catre opinia publica decat ideea de "crestere" a unui agregat sau altul. Pe de alta parte, deoarece costul inflatiei depinde nu numai de nivelul, ci si de variabilitatea ratei inflatiei, obiectivele explicite, care reduc incertitudinea cu privire la evolutia viitoare a inflatiei, faciliteaza luarea celor mai bune decizii in materie de economii si investitii, ceea ce duce la cresterea productivitatii globale. In plus, anuntandu-si intentiile, banca centrala poate contribui la reducerea volatilitatii pietelor financiare si, in modul acesta, la reducerea primelor de risc si a altor genuri de prime (de exemplu, primele pe care le contin derivativele).

Principala cale prin care banca centrala isi poate spori credibilitatea este, in mod evident, atingerea tintei de inflatie anuntate. De aceea, toate bancile centrale care practica tintirea inflatiei publica "Rapoarte" periodice, in care explica ecartul dintre rata inflatiei actuala si rata-tinta si prezinta orientarile viitoare ale politicii monetare. Pentru a ajuta publicul sa inteleaga mai bine rationamentele bancii centrale, aceste "Rapoarte" contin, de asemenea, o descriere a mijloacelor utilizate pentru previzionarea ratei inflatiei, o evaluare a sanselor de imbunatatire sau a riscurilor de inrautatire a situatiei, precum si o prezentare a modului in care banca centrala va reactiona la diverse scenarii previzibile. Aceste atentionari prealabile reduc riscul interpretarii eronate a reactiilor bancii centrale in diverse circumstante.

4. Conditii prealabile

Tintirea inflatiei necesita indeplinirea unor conditii primordiale, care trebuie create prin decizii prealabile ale autoritatilor. Ca natura, aceste conditii sunt de doua tipuri: institutionale si tehnice.

Principalele conditii institutionale sunt urmatoarele

optiunea pentru stabilitatea preturilor;

2) independenta bancii centrale;

3) armonizarea politicii monetare cu politica fiscala si absenta dominantei fiscale;

4) dezvoltarea suficienta a sistemului financiar;

5) curs de schimb flexibil.

1) Optiunea pentru stabilitatea preturilor presupune ca bancii centrale  sa i se acorde un mandat clar prin care acest obiectiv sa aiba un caracter fundamental si prioritate fata de alte obiective, cum ar fi, cresterea economica, ocuparea ridicata a mainii de lucru, competitivitatea externa etc.

Dupa cum se subliniaza in literatura, un rol important in formularea acestei optiuni este componenta de ordin cultural, adica intelegerea si acceptarea la nivelul societatii a importantei eforturilor pentru stabilitatea preturilor si a increderii in politicile adoptate de autoritati

2) Independenta bancii centrale inseamna, dupa cum am mai mentionat, libertatea acesteia de a alege instrumentele de politica monetara. In plan institutional, aceasta implica existenta unei legi care sa statueze independenta organismului de conducere al bancii centrale (numit pe termen lung si protejat de revocari arbitrare) fata de guvern si care sa acorde bancii centrale controlul exclusiv si complet in alegerea si executarea actiunilor care se impun pentru atingerea obiectivului strategic privind rata inflatiei.

3) Armonizarea politicii monetare cu politica fiscala si absenta dominantei fiscale sunt necesare, deorece independenta de jure a bancii centrale poate fi restransa de facto de prezenta dominantei fiscale, care distorsioneaza eficienta masurilor de politica monetara.

Dominanta fiscala este relevata de urmatoarele simptome:

a) finantarea deficitului public direct de catre banca centrala sau de catre sistemul bancar;

b) dependenta guvernului de veniturile din senioraj;

c) insuficienta dezvoltare a pietelor financiare, ceea ce nu permite tranzactionarea titlurilor publice sau private;

d) nivelul nesustenabil al datoriei publice.

Daca aceste fenomene se manifesta, ele vor genera presiuni inflationiste, ce vor submina eficacitatea politicii monetare in atingerea oricarei tinte nominale, impunandu-i o atitudine acomodativa. Or, realizarea obiectivului privind inflatia impune ca politica fiscala sa fie cea care se adapteaza la politica monetara, nu invers. De aceea, in literatura, se apreciaza ca  intr-o tara in care se inregistreaza pe o durata de 3-5 ani rate anuale ale inflatiei de 5%-20%, politica monetara si cea fiscala sunt practic inseparabile, ceea ce face ca banca centrala sa nu poata realiza singura reducerea semnificativa si durabila a inflatiei .

4) Dezvoltarea suficienta a sistemului financiar atenueaza efectele dominantei fiscale, deoarece sporeste posibilitatile guvernului de a se imprumuta pe piata interna si, deci, de a nu recurge la senioraj si la alte forme de dominanta fiscala. De asemenea, pietele de capital suficient de dezvoltate pot furniza bancii centrale informatiile de care aceasta are nevoie cu privire la anticipatiile pe care le fac agentii economici. In fine, in conditiile existentei unor piete dezvoltate, intermediarii financiar nebancari, care, in general, au o puternica aversiune fata de inflatie si de politicile inflationiste, dispun de forta necesara pentru a exercita presiuni asupra autoritatilor ca acestea sa-si respecte angajamentele asumate - in cazul in care politicile implementate tind sa devieze de la obiectivul de inflatie stabilit.

Stabilitatea sistemului bancar reprezinta, de asemenea, un factor de favorizare a reusitei unei strategii de tintire directa a inflatiei, deoarece diminueaza posibilitatea ca banca centrala sa sacrifice obiectivul de inflatie pentru a evita o criza de sistem.

Cu toate acestea, in literatura se arata ca experienta recenta a unor tari cu economie in dezvoltare sau in tranzitie demonstreaza ca implementarea tintirii inflatiei este compatibila si cu un stadiu mai putin avansat de maturizare a pietelor financiare. Prin prisma acestor experiente, existenta unui sistem financiar dezvoltat constituie un factor care faciliteaza implementarea tintirii inflatiei, fara sa fie insa o conditie sine qua non[10]

5) Cursul de schimb flexibil este necesar din cauza asumarii ca obiectiv prioritar atingerea tintei de inflatie si existentei amintitului "triunghi al incompatibilitatilor". Cu toate acestea, cursul de schimb flexibil prezinta el insusi o serie de riscuri, mai ales in economiile "dolarizate" sau "eurizate" deoarece deprecierea rapida poate determina cresterea sarcinii datoriei externe, pe cand aprecierea monedei poate determina deteriorarea situatiei balantei comerciale. Ca urmare, implementarea tintirii directe a inflatiei, mai ales in economiile partial "dolarizate" sau "eurizate", necesita, in prealabil, introducerea unor reglementari prudentiale stricte si a unei supravegheri eficiente a institutiilor financiare, care sa asigure capacitatea sistemului de a absorbi socurile cursului de schimb .

Conditiile tehnice prealabile introducerii tintirii inflatiei sunt[12]:

1) alegerea unui indice de preturi adecvat (reprezentativ pentru puterea de cumparare a monedei si usor de inteles de catre public);

2) stabilirea explicita a unei tinte cantitative, a intervalului de fluctuatie acceptat si a orizontului de timp in care se va urmari atingerea obiectivului;

3) elaborarea de catre banca centrala a unui model performant de prognoza a inflatiei.

1) Alegerea unui indice de preturi adecvat este impusa de necesitatea definirii unui parametru cu ajutorul caruia sa se masoare inflatia. Cele doua variante evidente sunt indicele preturilor de consum (IPC) si deflatorul PIB. Acesta din urma prezinta avantajul ca reflecta mai bine ceea ce se numeste "inflatia strucuturala", insa IPC are numeroase avantaje pe plan operational, dintre care amintim urmatoarele:

a) este bine cunoscut de public;

b) este calculat lunar si difuzat cu mica intarziere (si, deci, poate fi urmarit regulat);

c) este foarte rar revizuit.

Autoritatile trebuie, de asemnea, sa solutioneze o alta problema importanta, si anume sa stabileasca daca urmeaza sa tina seama de toate fluctuatiile inflatiei, ori sa excluda fluctuatiile pe termen scurt, considerate exogene.

In majoritatea cazurilor, tintirea este centrata pe asa-numita "inflatie de baza", ceea ce presupune excluderea din IPC a unor preturi care variaza atipic, in functie de socurile in planul ofertei (energie, produse alimentare, dobanzi ipotecare etc.), a preturilor fixate administrativ, a preturilor rezultate prin adaugarea impozitelor indirecte s.a.m.d.

Adoptarea unei tinte privind "inflatia de baza" inseamna ca politica monetara va tine seama exclusiv de impactul initial al acestor cresteri de preturi si va face abstractie de efectele secundare, derivate din spirala preturi-salarii.

2) Stabilirea explicita a unei tinte cantitative, a intervalului de fluctuatie acceptat si a orizontului de timp in care se va urmari atingerea obiectivului constituie cea de-a doua problema importanta pe care trebuie sa o solutioneze banca centrala in procesul de introducere a acestei strategii.

In majoritatea tarilor industrializate, cu inflatie redusa, au fost alese tinte intre 1%-3%.

In Romania, tinta de inflatie a fost de 5%+/-1% in 2006, de 4 in 2007 si de 3,5%+/-1% in 2008 .

In general, se admite ca rate mai inalte pot amorsa un proces de autoamplificare a inflatiei si ca, deci, pot antrena costuri sociale si reducerea eficacitatii strategiei discutate aici. Totusi, nu este de dorit nici ca obiectivul sa fie fixat la nivelul zero al ratei inflatiei. Aceasta, deoarece rigiditatea la scadere a salariilor si a preturilor nominale justifica o rata a inflatiei pozitiva, de natura a permite ajustarile necesare ale salariilor reale si ale preturilor relative.

Pe de alta parte, obiectivul zero nu ar permite aparitia de dobanzi reale negative, chiar daca acestea devin necesare in cursul ciclului economic.

In ceea ce priveste optiunea intre o tinta punctuala sau o banda de fluctuatie (tinta inscrisa intr-o zona de toleranta predeterminata), aceasta depinde de amploarea dificultatile inerente previzionarii inflatiei, precum si de marimea incertitudinilor privind decalajele pe care le contine procesul de transmisie. Intr-adevar, toti acesti factori dau nastere unui anumit risc ca nivelul-tinta al ratei inflatiei sa nu fie atins, cu toate consecintele care decurg de aici pe planul credibilitatii. De asemenea,  trebuie avut in vedere faptul ca un nivel-tinta necesita un reglaj foarte precis al politicii monetare, ceea ce, din diverse motive, nu este intotdeauna posibil. In aceste conditii, poate fi recomandabila stabilirea unei anumite marje de variatie in jurul nivelului-tinta, nu a unei tinte punctuale.

Aceasta formula necesita insa definirea prealabila a marimii marjei de variatie. O banda prea ingusta prezinta aceleasi inconveniente ca si o tinta punctuala. Insa, banda nu poate fi nici prea larga, deoarece, pe masura ce se largeste banda, desi probabilitatea atingerii tintei creste, efectul negativ al acestei tolerante asupra anticipatiilor inflationiste se amplifica.

Trebuie totusi spus ca, in pofida dificultatilor pe care le ridica stabilirea zonei-tinta, aceasta solutie este cea care a fost retinuta de majoritate bancilor centrale, inclusiv BNR (caz in care marja este de +/- 1%).

In fine, trebuie definit orizontul de timp al strategiei, adica viteza cu care se va reduce inflatia. In practica, daca rata initiala a inflatiei este mult mai mare decat rata-tinta, viteza de reducere depinde de costurile dezinflatiei. Astfel, o dezinflatie graduala poate fi preferabila in cazul existentei anticipatiilor inflationiste puternice, care necesita timp pentru a se ajusta, ori cand credibilitatea este insuficienta. In acelasi timp, necesitatea de a opri miscarea inertiala a anticipatiilor inflationiste si de a creste credibilitatea pledeaza pentru o dezinflatie mai rapida.

In Canada si Noua Zeelanda, de exemplu, obiectivul este urmarita prin asigurarea incadrarii in banda, in orice moment, pe un orizont de 5 ani. In mod similar, in Polonia, orizontul de atingere a tintei de inflatie este de un an, dar acesta urmeaza a fi extins pe masura ce va creste perioada de reactie a economiei la actiunile bancii centrale (pe fondul unei inflatii scazute si al diversificarii pietelor financiare). In Romania, marimea orizontului de timp in care se urmareste atingerea tintei de inflatie este de un an de zile.

Evident, daca rata inflatiei se apropie deja de nivelul optimal, strategia tintirii inflatiei trebuie sa opereze astfel incat sa mentina aceasta rata indefinit.

3) Elaborarea si utilizarea de catre banca centrala a unui model performant de prognoza a inflatiei este esentiala intr-un regim de tintire a inflatiei, dat fiind amintitul caracter anticipativ al unei astfel de strategii de politica monetara. Dupa cum am aratat, corectitudinea predictiilor depinde insa de numerosi factori, cum ar fi, cunoasterea procesului de transmisie si, in general, a modului de functionare a economiei, insusirea tehnicii unor modele teoretice si econometrice adecvate, existenta unor date statistice relevante, existenta unor informatii referitoare la reactiile pietelor de capitaluri etc.

In concluzie, aplicarea tintirii directe a inflatiei nu este deloc simpla, caci atingerea tintei de inflatie depinde de numerosi factori politici, economici si, in ultima instanta, de sprijinul societatii. Aceasta, deoarece tintirea inflatiei este mai mult decit o tehnica; ea mareste raspunderea bancii centrale si o obliga la o strinsa conlucrare cu guvernul, sindicate, patronat etc. Pentru Romania, adoptarea unei asemenea strategii este importanta, asadar, mai ales prin rolul sau disciplinator.